SPAC上市是盲盒式私募股权出资与IPO的立异结合，调集了直接上市、借壳上市、吞并收买、私募股权出资等资本商场投融资方法的特性，旨在完结建议人、被并购标的和出资者等各方协作共赢。SPAC为生长型和立异型企业供给了愈加速速、定价确认性更高的上市途径，有望成为传统IPO上市途径的重要补偿。

  特别意图收买公司(SPAC)，又被称为空白支票公司。依据港交所《特别意图收买公司咨询文件》的界说，SPAC是指一种壳公司，经过初次揭露出售集资，意图是在上市后一段预设时刻内与一家营运中的公司的事务吞并。SPAC本身并无事务运作，且其除初次揭露出售所得金钱以及由SPAC建议人筹措的用于付出SPAC开支的资金外无其他财物。

  SPAC上市是商场化组织一种自发性的准则组织，起源于1987年加拿大为加速矿业企业收买而立异的资金池公司(Capital Pool Company)上市形式，并于20世纪90年代由出资银行引进美国。经过30多年的商场演进，SPAC形式的结构和条款跟着商场需求和监管方针的改变不断得到完善。

  一般来说，SPAC的首要参加主体包含六方，即建议人、IPO大众出资者、第三方私募出资者(PIPE)、并购标的、中介组织和买卖所。其间，建议人是最重要的参加主体，担任创建SPAC、寻觅并购标的并主导完结并购；大众出资者和PIPE出资者别离在SPAC揭露上市阶段和上市后私募出资阶段参加出资；中介组织首要由投行、律师事务所和会计师事务所组成，担任为SPAC买卖全流程供给中介服务。

  SPAC的生命周期一般在2年左右，可以分为建立、上市、寻觅并购方针和完结并购(De-SPAC)四个阶段。

  SPAC一般由在投融资范畴经历丰富的专业组织建议建立。建议人一般在建立阶段会向SPAC注入少数资金，并在SPAC上市后取得必定份额股份(美国商场一般为20%)。

  SPAC上市与一般公司揭露上市流程根本相同，但因为SPAC公司没有实践运营前史，财务报表也比较简单，注册文件几乎是格式化的，所以注册文件的制作和提交都比较简单，上市时仅需求契合买卖所较低的上市门槛，一般只需3~6个月即可完结上市。揭露发行前，SPAC需刊登招股说明书，一般包含股权架构、建议人布景、发行细节、完结并购截止时刻和拟并购标的特征等信息；上市后所征集的资金存放于独立的信任账户中。

  完结上市后，建议人即着手寻觅适宜的并购标的，并与其办理层洽谈并购买卖细节。如建议人在招股说明书规矩的并购截止时刻未内找到并购标的，则SPAC将被清盘，其信任账户内一切资金连带期间利息将悉数按份额偿还出资者。

  建议人确认并购标的后，与标的办理层签定并购意向书，并由SPAC发布并购买卖公告，提交SPAC股东大会投票同意。如获股东表决经过，则SPAC将与标的公司吞并。吞并后的承继公司将替代原SPAC的上市位置，SPAC股东可以挑选将SPAC股份转换为承继公司的一般股，或挑选从信任账户换回其持有的SPAC股份，取得相应的现金和利息。如未获股东表决经过，建议人需求从头寻觅并购标的，或挑选清盘并退市。

  因为提交股东大会同意时SPAC答应股东换回持有的股份，因而SPAC实践可用于并购的资金规划并不能提早确认。为了削减并购资金的不确认性，SPAC一般在完结并购环节引进第三方私募出资者(PIPE)，经过向其定向增发来补偿并购买卖或许面对的资金缺口，以保证买卖完结。

  SPAC面向大众出资者发行的证券分为三种，即SPAC单位(Unit)、一般股(CommonShare)和权证(Warrant)。SPAC经过向揭露商场出资者发行SPAC单位进行融资。美股商场SPAC每单位的发行价为10美元。SPAC单位持有人在招股说明书刊发一段时刻后(美股一般为52天)可挑选将SPAC单元拆分红一般股和权证。其间，一般股对应SPAC财物的一切权，即在SPAC清盘时一般股股东可取得信任账户中的资金和利息；权证则会在SPAC完结并购后，当承继公司股价到达必定水平常，给予持有人按指定行权价格(美股一般为每股11.5美元)购买必定数量的一般股的权力。但假如SPAC未能成功完结并购或承继公司股价未能到达行权价格，则权证失掉价值。权证的行权价格一般高于SPAC单位揭露出售时的价格，以补偿出资者在SPAC寻觅并购标的期间持有SPAC一般股的时机本钱，然后添加SPAC发行的吸引力。

  此外，作为对建议人的鼓励，SPAC一般会面向建议人发行建议人股和建议人权证。美股商场上SPAC建议人一般在付出较少价值后即可取得占悉数揭露发行股份20%左右的建议人股。建议人股一般可在SPAC完结并购时转换成一般股，其权力与一般股根本相同。SPAC还会向建议人发行权证。建议人权证条款一般较大众出资者权证更为有利，权证价值对应SPAC初次揭露发行的包销费用和寻觅并购标的需求的开支补偿，建议人无需为权证付出额定对价。

  SPAC形式本质是盲盒式私募股权出资与IPO的立异结合，调集了直接上市、借壳上市、吞并收买、私募股权出资等资本商场投融资方法的部分特性，然后完结了私募股权融资的公募化。SPAC上市时，出资者仅知悉其方案出资的范畴，但详细出资标的仍是未翻开的盲盒。SPAC上市后在寻觅并购方针期间，其作为壳公司本身无任何事务运营；只要当SPAC完结并购买卖后，SPAC与标的公司吞并后的承继公司才在真实意义上完结了上市流程。因而，SPAC的运作流程也可以概述为建议人先行建立无财物、无事务的现金壳公司进行IPO上市募资，再用征集资金并购标的公司并装入壳公司。

  传统IPO预备上市文件和揭露路演流程较为繁琐，例如，美股IPO上市流程一般需求12~18个月，而SPAC则大大简化了文件和商场推介流程，美股SPAC完结上市一般仅需3~6个月。

  传统IPO由承销商经过簿记建档定价，上市价格一般直到发行前才干确认，受揭露商场动摇的影响较大，且其成功必定程度上取决于商场全体环境和出资者心情；而SPAC上市没有簿记建档流程，标的估值定价由标的公司办理层与SPAC建议人洽谈确认，标的公司成功上市确实认性较高，发行定价受商场动摇影响也相对较小。

  传统IPO中保荐及承销费占比较高，例如，港股上市企业均匀为保荐及承销付出的直接费用占征集资金的3.5%~5.0%；而SPAC形式中保荐及承销费用由建议人承当，被并购标的企业无须承当上市的直接费用本钱，其本钱首要体现在建议人股和SPAC权证对其他股东股权的稀释上，归于隐性本钱，弹性空间较大。

  此外，与常见的借壳上市比较，因为SPAC是个明晰的新设空壳，所以不会存在任何前史运营、法令诉讼或许债款方面的问题；一起，借壳上市需求付出一笔昂扬的买壳费用及尽职查询的中介费用，因而，SPAC上市的直接本钱相对较低。

  关于建议人而言，SPAC大大扩展了募资途径，提高了募资功率和退出确认性，而且潜在报答可观。SPAC形式中，建议人关于SPAC能否取得成功至关重要：面向PIPE和大众出资者募资、物色适宜的标的和完结并购买卖，均高度依靠建议人的专业才干和商场名誉。建议人的人物功能相似私募基金中的一般合伙人(GeneralPartner,GP)，但与一般私募基金比较，SPAC的募资途径愈加广泛，募资功率和退出确认性更高，可以使建议人的才干和名誉快速变现。此外，因为建议人取得建议人股的本钱较低，即便考虑到建议人为SPAC上市和完结并购买卖付出的费用(一般为募资金额的2%加上200万美元)，其在完结标的并购后的潜在报答依然远大于办理一般私募基金的收益报答。

  关于并购标的而言，SPAC除了为其供给愈加速速、定价确认性更高的上市途径外，也在必定程度上降低了上市门槛，一起引进了专业建议人。一般来说，传统IPO关于企业运营规划、财务指标、盈余才干等都会做出较为严厉的硬性规矩，因而更适合商业形式老练、现金流相对安稳、估值逻辑明晰的企业；而关于职业远景尚不明亮、估值逻辑较为杂乱、现金报答尚不安稳的生长型和立异型公司而言，一般难以彻底到达IPO上市的门槛条件，其在IPO中取得契合心思预期的估值水平的概率也较低。因而，经过SPAC完结上市融资就成为这类企业的补偿挑选。一方面，SPAC必定程度上降低了揭露上市的硬性门槛；另一方面，因为SPAC建议人一般是具有相关职业出资经历的专业组织，可对SPAC并购标的给出愈加公允的估值。此外，建议人在完结并购后可以在承继公司中继续担任办理层职务，继续在战略、途径、融资等范畴赋能承继公司，为其供给优质资源。

  关于出资者而言，SPAC在保证其表决权和换回权的根底上，还为其供给了参加出资生长型标的并取得更高收益的时机。SPAC并购买卖须由建议人公告潜在并购标的并经股东大会同意，然后保证出资者对出资标的的知情权和表决权。若并购不成功，出资者可挑选换回SPAC股份，并按份额从信任账户收回出资资金，因而所面对的潜在亏本有限。另一方面，大众出资者经过SPAC出资，可以有时机参加生长型和立异型公司的开展，并取得出资报答，而以往此类出资一般只要私募基金的合格出资者才干参加。这就拓宽了大众出资者可出资标的的范畴，为其供给了取得更高出资收益的时机。

  SPAC上市形式是商场竞争中构成的一种立异型准则组织，是上市公司、中介组织、买卖所与监管部门不断博弈的成果。但SPAC形式在商场操作、出资者保证、股权摊薄等方面也蕴含着必定的潜在危险，形式本身尚处在继续优化和完善的过程中。

  SPAC商场价格很大程度上取决于并购方针的价值，因而受商场买卖传言影响的或许性较高，相对而言遭到商场操作和产生内情买卖的危险也更高。

  SPAC形式中，建议人股份转换为一般股和权证的行使，均会导致SPAC已发行股份被摊薄，然后导致出资者持有股份的价值和实践出资报答缩水。

  SPAC形式下建议人与出资者的利益并不彻底共同。对建议人而言，一方面，其经过建议人股和建议人权证所能取得的潜在收益远高于一般出资者；另一方面，若SPAC被清盘，建议人除了要承当前期费用和出资丢失外，还会面对较大的名誉危险。这两个方面的要素会促进建议人更有或许急进地推进完结SPAC并购买卖，也更有或许放松对并购标的质量把控或在并购买卖条件上退让，然后危害出资者利益。

  SPAC买卖数量的快速增加和SPAC形式存在的利益冲突和信息不对称等问题，已引起了美国证券监管部门的要点重视，商场遍及估计相关监管方针将逐渐趋严。2022年3月31日，美国证券买卖委员会SEC举办揭露会议，提出一项针对SPAC的立法草案。该草案要求SPAC发表更多关于其建议方、酬劳、利益冲突和股权稀释的细节，旨在经过强化信息发表要求，加大对SPAC的监管力度，提高对出资人权益的维护水平。

  美国是全球SPAC最活泼的商场。现在全球超九成的SPAC在美国商场上市。2017年以来，美国SPAC发行量继续上升，特别是2020—2021年度呈现急剧飙升，2021年，SPAC公司在美上市数量和募资资金方面均创下有史以来最高。当年有613家SPAC公司在美股上市，比2020年的上市数量添加了147.18%；筹措资金1450亿美元，比2020年添加了91%(见图2)。2005—2019年，以SPAC形式上市的新股数目年均占美国悉数揭露发行新股的14%，2020年这一份额上升到55%，2021年更到达63%。

  SPAC在全球其他区域全体尚处在起步阶段。欧洲国家中，英国伦敦买卖所、德国法兰克福买卖所、荷兰阿姆斯特丹买卖所等首要国家买卖所均在准则上支撑SPAC上市形式。据Refinitiv计算，2021年欧洲共完结SPAC上市买卖39单，同比大幅上升875%。

  亚洲国家和区域中，新加坡买卖(新交所)所于2021年9月2日正式出台SPAC上市规矩，我国香港联合买卖所(港交所)也于2022年1月1日正式出台SPAC上市规矩，并得到商场建议人和出资者的热烈响应。据揭露信息计算，到2022年3月1日，已有11家SPAC向港交所和新交所提交了上市请求。商场遍及预期SPAC将成为港交所和新交所争夺大中华和亚太区域优质标的财物的重要方法。从详细细则看，港交所上市规矩对SPAC提出了相较其他买卖所愈加严厉的要求，被誉为“史上最严”的监管规矩(见表1)。

  从美国商场已完结并购买卖的承继企业看，SPAC并购标的首要会集在医疗设备、制药、信息科技等高增加职业中的小市值公司，据计算，经过SPAC方法上市并完结并购的美股公司均匀市值规划为18亿美元，低于美股公司均匀市值水平，近三分之一的SPAC承继公司市值小于10亿美元。

  据港交所《特别意图收买公司咨询文件》计算，2019年1月至2020年6月间完结并购的47家美国上市SPAC公司的3个月均匀报答率为-2.9%，而同期IPO上市公司均匀报答率为13.1%。值得注意的是，SPAC与建议人资质密切相关。据港交所计算，优质建议人（财物办理规划达78亿港元以上的出资者及财富500强企业高管）建议的SPAC并购买卖后的3个月均匀报答率为31.5%，而非优质建议人建议的SPAC的3个月均匀报答率则为-38.8%，呈现出显着的分解态势。

  2009年至2019年上市的225只美股SPAC中，194只成功完结并购买卖，占比86%，全体成功率较高；26只因未在规矩时刻内完结并购而被清盘，占比12%。另一方面，2020年以来SPAC上市迎来井喷。依据SPACAnalytics计算，到2022年3月初，共有607只SPAC正在寻觅并购标的，比有计算以来悉数完结的SPAC只数（489只）还要多出近25%，别的，正在上市流程中SPAC还有216只，而可供SPAC并购的优质标的相对有限。综上，估计未来SPAC商场供大于求的问题将逐渐凸显。

  从境内企业参加SPAC的实践看，前期，部分境内企业已成功经过与SPAC公司吞并的方法完结境外上市，具有较好的演示效应。以新风天域SPAC公司并购和睦家为例。2018年6月，由梁锦松、吴启楠一起建议的SPAC公司新风天域在纽约证券买卖所进行初次揭露募股，成为纽交所上市的第一家非美SPAC。2019年7月30日，新风天域公司宣告与和睦家医疗集团签定吞并协议，以“股票+现金”的方法收买后者股权。吞并完结后，原SPAC公司新风天域称号变更为“新风医疗集团”，成为我国已上市的最大的归纳私立医药服务组织之一，并继续在纽约证交所买卖，和睦家医疗集团则经过上述吞并买卖完结在美上市。

  此外，据港股揭露商场信息计算，到2022年3月底，已有11家SPAC向港交所提交了上市请求，建议人均为业界资深组织和人士，包含外资投行、中资私募组织、中资银行在港投行子公司和知名企业高管等，拟并购标的的范畴包含亚太和大中华区域绿色动力、生命科学、先进科技和制作、消费及新零售等范畴和职业。2022年3月18日，香港SPAC公司Aquila成功于港交所挂牌上市，成为港股首家完结上市的SPAC公司。其建议⼈为招银世界旗下的招银世界财物办理有限公司和AACMgmtHoldingLtd，终究控股股东为招商银⾏。Aquila公司此次上市取得超量认购，出资者包含99名专业出资者。其间的40名组织专业出资者别离持有A类股份及上市权证的75.03%，显示出港股商场出资者对SPAC上市途径的爱好和需求。

  作为一种方兴未已的立异型金融工具，SPAC有助于促进资本商场与实体工业的深度结合，提高优质企业竞争力和经济生机。跟着监管准则的标准和商场承受度的逐渐提高，估计未来SPAC将成为传统IPO上市途径的重要补偿。

  现在，境内资本商场引进SPAC机制的配套准则和商场根底尚不彻底具有，境内企业、出资者和专业组织可以挑选经过境外买卖所参加SPAC上市事务。

  一是境内拟上市企业可挑选与已上市SPAC吞并来完结上市。特别是关于部分红长型和立异型境内“专精特新”和“小伟人”企业而言，经过SPAC形式上市可以完结比较传统IPO愈加速速高效的融资，在境内北交所、科创板和创业板之外进一步拓宽其境外揭露商场融资的途径。值得注意的是，2022年3月16日国务院金融安稳开展委员会举行专题会议指出，“我国政府继续支撑各类企业到境外上市”，这为企业赴境外上市注入了一针强心剂。另一方面，在美国证券买卖委员会（SEC）继续收紧对中概股公司赴美上市监管，以及中美监管两边在供给审计草稿等问题上仍未终究达到共同的布景下，SEC已将数家中概股企业列入“预摘牌名单”。中短期内越来越多的拟赴美上市公司或许转而考虑赴港上市，然后将对港股SPAC构成利好。

  二是境内合格组织和个人出资者可经过QD（合格境内组织出资者）、RQD（人民币合格组织境内出资者）、港股通等途径参加境外资本商场SPAC出资，然后拓宽出资者可投股票标的规模。特别是可以经过出资SPAC参加高增加型职业标的的快速生长，在承当必定危险的一起有望取得可观的出资报答。

  三是境内金融组织的境外持牌投行子公司可作为建议人建立SPAC请求上市，然后打通募投管退全流程。SPAC在契合相关禁售期规矩的根底上缩短了传统出资并购的退出周期，流动性相对较高，为专业的一级商场出资组织供给了快速退出的通道。此外，SPAC形式对境内金融组织更好地完结投贷联动、行司联动也有较强的学习和参考价值，境内金融组织可以探究安身本身强壮的境内客户关系网络和项目获取才干，整合境外投行子公司的车牌资源和私募事务经历，打通境内外理财和私行等产品的募资和出售途径。与外资组织比较，境内金融组织在寻觅适宜的境内并购标的、De-SPAC阶段的并购融资支撑以及并购后继续赋能方面优势显着，可以给标的公司带来继续的资源投入，并为出资人发明更高的价值报答，然后更好地完结各方共赢。

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